La banque centrale des États-Unis doit encore progresser dans la réduction de ses actifs. Un objectif de 5,8 billions de dollars pour son bilan est suggéré par rapport au 6,7 billions de dollars actuel. De plus, viser 2,7 billions de dollars en réserves pourrait être plus approprié par rapport aux 3,3 billions de dollars actuels. Les ajustements du bilan pourraient être moins spectaculaires que prévu. On envisage de déplacer davantage d’actifs vers des bons du Trésor au fil du temps, ce qui devrait être progressif et prévisible. Ce changement vers une plus grande détention de bons est projeté pour l’avenir. Les pertes de la Réserve fédérale sont liées à ses actions d’achat d’actifs plutôt qu’au cadre politique plus large. Actuellement, la Fed détient trop d’actifs à long terme. Le bilan s’est considérablement élargi après la COVID-19 pour stimuler la croissance économique. On insiste sur l’importance de réduire ces positions, mais le processus doit être entrepris avec précaution. Les indications actuelles pointent vers un effacement doux et régulier des actifs de la Réserve fédérale, mais ce qui se démarque est le rythme soigneusement mesuré. La réduction en cours ne présente pas l’urgence redoutée. Au contraire, elle reflète une préférence pour la prévisibilité et l’évitement des réévaluations soudaines sur les marchés de financement clés. La détention de bons—qui arrivent à maturité rapidement et présentent un risque de taux d’intérêt relativement faible—est considérée comme une destination plus sûre pour le réinvestissement. Ce changement affecte non seulement la structure du portefeuille de la banque centrale, mais aussi la liquidité, les rendements à court terme et, indirectement, un large éventail d’attentes du marché. Powell et ses collègues—les architectes de ces décisions—semblent accorder plus d’importance à la stabilité du marché qu’à la réduction agressive du bilan. Au lieu de se précipiter pour retirer des mesures d’accompagnement, ils laissent certaines d’entre elles se réduire naturellement, permettant aux conditions de financement de s’ajuster au fil du temps. L’objectif proposé de 5,8 billions de dollars indique que le processus n’est pas interrompu, simplement adouci. Concernant les niveaux de réserve, la chute de 3,3 billions à 2,7 billions de dollars invite à reconsidérer les niveaux de liquidité confortables. La facilité de reverse repo a déjà signalé que les banques et les fonds sont prêts à placer des capitaux lorsque les alternatives sûres sont rares. Avec cette facilité qui diminue progressivement, les réserves pourraient chuter plus rapidement que prévu—mais la fourchette cible offre une limite inférieure que les décideurs ne franchiront probablement pas à la légère. Comprendre la raison des pertes actuelles est tout aussi important. Elles proviennent principalement de la position surdimensionnée dans des actifs à long terme accumulés lorsque les rendements étaient artificiellement bas. À mesure que les taux ont augmenté, les revenus de ces actifs ne couvraient plus les intérêts payés sur les réserves et les reverse repos. Le décalage est désormais intégré aux attentes futures. Cela rend la courbe des obligations, en particulier la partie autour de 3 à 5 ans, très sensible à la communication des décideurs. Pour ceux qui surveillent les dérivés, cela suggère que toute surprise désireuse d’augmentation pourrait entraîner une réévaluation significative là-bas—plus qu’à l’un ou l’autre extrême de la courbe. Les écarts de calendrier et les échanges de valeur relative plus éloignés peuvent être moins attrayants à moins d’être soutenus par d’autres données favorables. La réduction du bilan, bien que progressive, soutient une demande constante pour les taux d’emprunt à court terme. Elle exerce également une légère pression à la hausse sur les primes de terme. À court terme, nous pourrions nous positionner autour des attentes que les rendements resteront dans une fourchette mais moins compressés. La monotonie des prévisions pour le taux politique est contrebalancée par de subtiles augmentations marginales. La tendance à privilégier les bons par rapport aux obligations implique également des enchères fréquentes du Trésor dans l’espace des maturités courtes. Cela crée des opportunités autour de la congestion des enchères et des perturbations potentielles. Les échanges de financement qui profitent des pics périodiques des taux de reverse repo à court terme pourraient trouver un nouveau souffle dans un environnement où l’offre de garanties augmente alors que les soldes se réduisent. Chaque variation dans cette trajectoire aura des effets connectés sur les futures, swaps et la forme de la volatilité implicite. Les décisions suggérées dans les récentes minutes indiquent qu’il y a un appétit pour les options plutôt que pour un resserrement direct. Cela dit, les stratégies de pente de courbe à moyen terme, ou les expositions qui favorisent l’expansion subtile des primes de risque dans la zone intermédiaire de la courbe, pourraient offrir de meilleurs profils de récompense-risque.

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