ING espera que el Banco Nacional de Polonia (NBP) mantenga la tasa de política en 3,75% y la deje allí hasta fin de año, posponiendo cualquier relajación hasta que los responsables de política tengan más confianza en la trayectoria de la inflación. El ciclo de recortes se vio interrumpido por la turbulencia en el Golfo Pérsico, mientras que la reciente desinflación se ha vinculado a la normalización de los precios del petróleo y a caídas inesperadamente pronunciadas en los precios de los alimentos. La inflación subyacente se mantiene cerca de 3% y el vencimiento a fines de junio de medidas fiscales que recortaban los costos de la gasolina y el diésel —mediante menores impuestos especiales y tasas de IVA— ha elevado los precios de los combustibles a comienzos de julio.
La atención se centra en el nuevo pronóstico del NBP, el comunicado de hoy y la conferencia de prensa de mañana; se espera que la proyección de julio muestre un perfil de inflación favorable a mediano plazo. Los mercados están descontando alrededor de 10 pb de recortes, tras haber reincorporado varias alzas en la curva en las últimas semanas, a medida que se estrecha el diferencial de tasas y los tramos cortos rinden mejor que sus pares de Europa Central y del Este (CEE). Junto con un dólar estadounidense más fuerte, esto ha presionado al zloty, tras movimientos del EUR/PLN hacia 4,29–4,30; tras alcanzar 4,290–300, el próximo tramo puede depender de si el NBP señala un recorte en 2024, dado que se espera que el debate cobre impulso después del verano.
Perspectiva de tasas e riesgos de inflación
Creemos que el Banco Nacional de Polonia mantendrá las tasas de interés en 3,75% hasta fin de año, retrasando cualquier recorte hasta tener certeza sobre la inflación. Este sesgo dovish está pesando sobre el zloty, especialmente mientras el par EUR/PLN prueba la zona de resistencia de 4,29-4,30. La cuestión clave para nosotros ahora es si el banco central dará señales de un recorte de tasas para este año.
Si bien la inflación general (headline) de junio cayó a 2,5% interanual, nos preocupa más la inflación subyacente, que sigue obstinadamente elevada en 2,9%. Además, con el fin del apoyo fiscal a los combustibles a finales de junio y el Brent cotizando por encima de US$85 por barril, esperamos que los costos de transporte sumen presión inflacionaria. Esto hace improbable un recorte inmediato de tasas, pero mantiene vivo el debate para más adelante este año.
Estrategia cambiaria y volatilidad de mercado
Dado el potencial de que el EUR/PLN suba, especialmente si el gobernador del NBP adopta un tono dovish, estamos evaluando estrategias con opciones. Comprar opciones call de EUR/PLN con vencimientos posteriores al verano, quizá en septiembre u octubre, parece una medida prudente. Esto nos permite beneficiarnos de un zloty más débil, al tiempo que limita nuestro posible riesgo a la baja si el banco central se mantiene sorprendentemente hawkish.
También vemos una oportunidad en el alza de la volatilidad implícita del zloty. El mercado actual solo descuenta alrededor de 10 puntos básicos de recortes, lo que sugiere que cualquier señal dovish contundente podría provocar un movimiento brusco y un repunte de la volatilidad. Históricamente, antes de ciclos de flexibilización del NBP, como el de 2012-2013, vimos un aumento notable de las fluctuaciones cambiarias, lo que podría hacer rentables posiciones largas en volatilidad, como los straddles.
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