Nordea señaló que los responsables del BCE, entre ellos Isabel Schnabel, Philip Lane, Olli Rehn y Yannis Stournaras, han intensificado las señales de una subida de tipos en junio —y potencialmente nuevos movimientos—, con referencias a la necesidad de mantener la credibilidad. El banco apuntó a la preocupación de que el repunte de los precios de la energía pueda trasladarse a la inflación general y a los salarios, y sostuvo que los mercados están infravalorando el riesgo de un ciclo de endurecimiento más completo si se materializan efectos de segunda ronda. Añadió que el tramo corto del euro se comportó al alza la semana pasada pese al giro en el mensaje.
Schnabel citó una curva de futuros del petróleo más elevada como indicio de un shock más persistente y apuntó a presiones de precios no energéticos más firmes, aludiendo a un fuerte repunte de las expectativas de precios de venta de las empresas y a unas mayores expectativas de inflación de los hogares a medio plazo. Lane también anticipó una revisión al alza de las previsiones de inflación del staff en la reunión de junio, al tiempo que reconocía el lastre sobre la economía, y reiteró el riesgo de contagio desde la energía hacia el conjunto de los precios. Rehn y Stournaras enmarcaron una subida de tipos como una medida de credibilidad, y Nordea recordó que la primera subida del BCE en 2022 llegó solo después de que la inflación superara el 8%.
Señales del BCE y respuesta del mercado
Observamos un coro creciente de miembros del BCE señalando una subida de tipos este mes para proteger su credibilidad. Figuras clave están hablando abiertamente de la necesidad de actuar de forma preventiva contra el contagio inflacionario desde la energía hacia el conjunto de la economía. Sin embargo, los mercados de tipos de interés a corto plazo parecen demasiado complacientes respecto a la posibilidad de un ciclo de subidas más agresivo.
Esta visión se ve reforzada por los datos preliminares de IPC de la eurozona publicados la semana pasada, que mostraron que la inflación se aceleró de forma inesperada hasta el 3,1% en mayo. Más importante aún, la inflación subyacente —que excluye los volátiles precios de la energía— también repuntó hasta el 2,9%, lo que sugiere que estas presiones de precios se están enquistando. Esto es exactamente el tipo de “efecto de segunda ronda” sobre el que los responsables vienen advirtiendo.
El recuerdo de haber llegado tarde a subir tipos en 2022, cuando la inflación se disparó por encima del 8%, está influyendo claramente en el debate actual. Los responsables de política monetaria están decididos a no repetir ese error, razón por la cual incluso los tradicionalmente más dovish defienden ahora una “subida por credibilidad”. Creemos que un movimiento en la reunión del 11 de junio es casi una certeza, independientemente de cualquier debilidad a corto plazo en los datos de actividad.
Implicaciones de estrategia y perspectivas para el euro
En consecuencia, vemos valor en posicionarse para un mayor empinamiento del tramo corto de la curva de rendimientos en euros. Los futuros, como los del EURIBOR a 3 meses, parecen estar infravalorando el riesgo de al menos dos subidas antes de finales del tercer trimestre. Deberían considerarse estrategias con opciones que se beneficien de unos tipos a corto plazo al alza o de una mayor volatilidad en tipos.
Esta divergencia de política también debería dar apoyo al euro, especialmente frente a divisas cuyos bancos centrales se perciben en pausa. A día de hoy, los mercados de opciones muestran una volatilidad implícita relativamente baja para el EUR/USD, lo que sugiere que pueden construirse posiciones largas de euro con perfiles de rentabilidad-riesgo atractivos. Anticipamos un movimiento de vuelta hacia el nivel de 1,10 si el BCE entrega un mensaje hawkish este mes.
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