Commerzbank espera que el Banco Central Europeo ejecute una subida de tipos de 25 pb, ya plenamente descontada, y que la atención se desplace hacia la guía prospectiva sobre la trayectoria de la política monetaria más allá del verano. La cotización implícita en los forwards ya sugiere más de dos subidas adicionales este año, lo que eleva el listón para cualquier reacción de corte hawkish en ausencia de una orientación más clara por parte de la presidenta Christine Lagarde.
La entidad señala que el enfoque “reunión a reunión” del BCE probablemente se mantendrá, con proyecciones actualizadas y supuestos de escenarios que marcarán el tono del mensaje. Recuerda que las proyecciones de marzo contemplaban 40 pb de endurecimiento adicional hasta final de año; frente a esa referencia, considera que el precio actual de los forwards parece ambicioso, incluso incorporando los acontecimientos recientes en Irán.
Expectativas del mercado y la importancia de la guía
Con una pequeña subida de 15 puntos básicos por parte del Banco Central Europeo ya asumida como un hecho, está completamente incorporada en la valoración actual del mercado. Nuestro foco, por tanto, se traslada por completo a la guía prospectiva sobre el camino de los tipos de interés más allá del verano. Cualquier sorpresa vendrá de la rueda de prensa de la presidenta Lagarde, no de la decisión de tipos en sí.
El telón de fondo de esta decisión es complejo, lo que hace crítica la comunicación del BCE. Las últimas cifras de Eurostat mostraron que la inflación general repuntó de forma inesperada hasta el 2,8% en mayo, mientras que el crecimiento del PIB del 1T fue un débil 0,2%. Esta tensión entre una inflación persistente y una economía frágil implica que el listón para una sorpresa hawkish es elevado.
Posicionamiento en derivados y precedente histórico
Creemos que los forwards actuales del mercado, que descuentan más de una subida adicional este año, son bastante ambiciosos. Esta valoración parece exigente dado el débil panorama de crecimiento. Necesitaríamos escuchar comentarios hawkish muy explícitos y contundentes por parte del BCE para ver que las TIRes suben de forma significativa desde estos niveles.
Para los operadores de derivados, este escenario sugiere posicionarse para un BCE menos agresivo de lo que el mercado descuenta actualmente. Estrategias con opciones que se beneficien de que los tipos toquen techo o incluso caigan después del verano podrían resultar valiosas. Nos fijamos especialmente en la venta de futuros de Euribor fuera de dinero (out-of-the-money) para aprovechar esta posible sobreextensión en la valoración.
Mirando atrás, el rápido ciclo de subidas de 2022-2023 mostró la determinación del BCE, pero también acabó frenando de forma significativa la economía. La debilidad actual de los PMIs manufactureros de Alemania, que se han mantenido en terreno contractivo por debajo de 50, recuerda a ciclos anteriores en los que el banco se vio obligado a pausar antes de lo previsto. Este precedente histórico refuerza nuestra visión de que el mercado podría estar anticipándose en exceso.
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