ING espera que el Banco Nacional de Polonia (NBP) mantenga el tipo oficial en el 3,75% y lo deje ahí hasta final de año, aplazando cualquier relajación hasta que los responsables tengan más confianza en la trayectoria de la inflación. El ciclo de bajadas se vio interrumpido por las turbulencias en el golfo Pérsico, mientras que la reciente desinflación se ha vinculado a la normalización de los precios del petróleo y a descensos inesperadamente acusados en los precios de los alimentos. La inflación subyacente se mantiene cerca del 3% y el vencimiento a finales de junio de las medidas fiscales que reducían el coste de la gasolina y el diésel —mediante menores impuestos especiales y tipos de IVA— ha elevado los precios de los carburantes a comienzos de julio.
La atención se centra en la nueva previsión del NBP, el comunicado de hoy y la rueda de prensa de mañana, con la proyección de julio prevista para mostrar un perfil de inflación favorable a medio plazo. Los mercados están descontando en torno a 10 pb de recortes, después de haber reintroducido varias subidas en la curva en las últimas semanas, a medida que se estrecha el diferencial de tipos y los tramos cortos se comportan mejor que los pares de Europa Central y del Este. Junto a un dólar estadounidense más fuerte, esto ha lastrado al zloty, tras movimientos del EUR/PLN hacia 4,29–4,30; tras haber alcanzado 4,290–300, el siguiente tramo podría depender de si el NBP señala un recorte en 2024, ya que se espera que el debate cobre impulso después del verano.
Perspectivas de tipos e riesgos de inflación
Creemos que el Banco Nacional de Polonia mantendrá los tipos en el 3,75% hasta final de año, retrasando cualquier recorte hasta tener certeza sobre la inflación. Este sesgo dovish está presionando al zloty, especialmente a medida que el cruce EUR/PLN pone a prueba la zona de resistencia 4,29-4,30. La cuestión clave ahora es si el banco central dejará entrever un recorte de tipos este año.
Aunque la inflación general de junio cayó al 2,5% interanual, nos preocupa más la subyacente, que sigue obstinadamente elevada en el 2,9%. Además, con la expiración a finales de junio del apoyo fiscal a los combustibles y con el Brent cotizando por encima de 85 dólares por barril, esperamos que los costes de transporte añadan presión inflacionista. Esto hace improbable un recorte inmediato, pero mantiene vivo el debate para más adelante este año.
Estrategia de divisa y volatilidad de mercado
Dado el potencial de que el EUR/PLN suba, especialmente si el gobernador del NBP adopta un tono dovish, estamos considerando estrategias con opciones. Comprar opciones call sobre EUR/PLN con vencimientos posteriores al verano, quizá en septiembre u octubre, parece una medida prudente. Esto nos permite beneficiarnos de un zloty más débil, al tiempo que limitamos el posible riesgo a la baja si el banco central se muestra sorprendentemente hawkish.
También vemos una oportunidad en el aumento de la volatilidad implícita del zloty. El mercado solo descuenta actualmente alrededor de 10 puntos básicos de recortes, lo que sugiere que cualquier señal dovish contundente podría provocar un movimiento brusco y un repunte de la volatilidad. Históricamente, antes de ciclos de relajación del NBP, como el de 2012-2013, se observó un incremento notable de las fluctuaciones de la divisa, lo que podría hacer rentables posiciones largas de volatilidad, como los straddles.
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