Reuters informó de que el BCE está valorando un aumento del Coeficiente de Reservas Mínimas (MRR), potencialmente en otoño, lo que trasladaría una mayor parte de las reservas bancarias a un tramo no remunerado. Esto contrasta con los fondos depositados en la facilidad de depósito, que actualmente pagan un 2,25%. ING estima que duplicar el MRR reduciría las pérdidas del BCE en cerca de 4.000 millones de euros anuales, con ahorros mayores si suben los tipos oficiales. Con una liquidez excedentaria de 2,2 billones de euros, la reducción puntual implícita de 174.000 millones de euros en reservas excedentarias puede parecer modesta, pero podría acercar las condiciones a una zona en la que los tipos de financiación se vuelven más reactivos; la cotización de mercado recogió esto, ya que los diferenciales Euribor/OIS repuntaron ligeramente tras los titulares.

El impacto sobre la liquidez sería desigual en el Eurosistema. Italia, España y Portugal mantienen una liquidez excedentaria en torno a 3 a 6 veces su MRR, mientras que Francia y Alemania están más cerca de 15 veces, lo que implica una mayor presión en algunas jurisdicciones. La distribución también está sesgada por entidad: algunas instituciones que mantienen liquidez excedentaria no son las mismas que soportan los depósitos utilizados para calcular el MRR, mientras que bancos más pequeños con bases de depósitos desproporcionadamente grandes afrontarían mayores requisitos. La trayectoria de política más amplia sigue siendo un giro hacia menores reservas excedentarias, una mayor dependencia de las operaciones de liquidez del BCE y unos tipos de financiación a corto plazo derivando hacia la MRO, respaldados por operaciones a largo plazo y una cartera de bonos más reducida.

Cambio de política del BCE e implicaciones de liquidez

Estamos siguiendo las informaciones de que el Banco Central Europeo podría elevar la cuantía de reservas que los bancos deben mantener, potencialmente este otoño. Esta medida no pagaría intereses a los bancos, endureciendo de facto las condiciones financieras y reduciendo la liquidez excedentaria del sistema. Aunque la reducción total parezca pequeña frente a los 2,2 billones de euros de liquidez excedentaria, señala una dirección de marcha clara por parte del BCE.

Este giro sugiere que deberíamos esperar mayores costes de financiación a corto plazo en los próximos meses. La brecha entre el Euribor a 3 meses y el tipo overnight €STR, una medida clave de la tensión del sistema bancario, ya se ha ampliado hasta 14 puntos básicos desde 10 puntos básicos en el último trimestre. Creemos que deberían ajustarse las posiciones en derivados para beneficiarse de una ampliación adicional de este diferencial a medida que la liquidez se haga más escasa.

Impacto de mercado, precedente y estrategia de trading

Históricamente, ya hemos visto cómo esto se materializa, por ejemplo durante el reembolso acelerado de los préstamos a largo plazo del BCE (TLTRO) en 2023, que drenó liquidez y empujó al alza los tipos del mercado monetario. Aquel periodo vio cómo el diferencial Euribor-€STR se duplicaba en cuestión de meses, ofreciendo un precedente claro de lo que podríamos esperar ahora. Ese comportamiento pasado indica que incluso una retirada modesta de liquidez puede tener un impacto desproporcionado sobre tipos clave de financiación.

El impacto no será uniforme, lo que crea oportunidades para estrategias de valor relativo. Observamos que los bancos en Italia y España mantienen mucha menos liquidez excedentaria en relación con sus requisitos de reservas que los de Alemania y Francia. Por tanto, cabe esperar una mayor presión de financiación sobre estos sistemas bancarios periféricos, una visión respaldada por datos recientes que muestran un aumento del 3% en su uso de las facilidades marginales de crédito del BCE durante el último mes.

En las próximas semanas, deberíamos posicionarnos para este giro centrándonos en derivados de tipos de interés con vencimientos a finales de 2026 y comienzos de 2027. Esto implica entrar en operaciones que se beneficien de un fixing de Euribor más alto, como pagar fijo en swaps de tipos de interés o comprar futuros de Euribor del cuarto trimestre. Estas posiciones anticipan que el mercado está infravalorando actualmente el impacto del movimiento del BCE hacia un entorno de liquidez menos abundante.

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