Geoff Yu, de BNY Mellon, espera que el Banco Central Europeo (BCE) se salte una subida de tipos en octubre y afirma que podría haber dado por concluido el ciclo este año, citando la orientación del banco sobre los efectos de segunda ronda, junto con la aparición de riesgos soberanos y la incertidumbre en torno a los Presupuestos franceses. También sostiene que, si el BCE recurre a medidas de balance, en la práctica trazaría una línea bajo el endurecimiento basado en tipos, ya que las herramientas de política no deberían operar en direcciones opuestas.
Yu ve como escenario central un mantenimiento en diciembre, salvo que los precios del gas natural se acerquen al escenario de inflación “severo” de las proyecciones del personal del BCE. Con los diferenciales soberanos y corporativos bajo escrutinio, el BCE se ha enfrentado a preguntas sobre el uso del Instrumento para la Protección de la Transmisión (TPI, por sus siglas en inglés), creado en 2022 para contrarrestar ampliaciones desordenadas de los diferenciales soberanos en la zona euro. En lugar de activar esa herramienta, considera más probable una finalización del endurecimiento cuantitativo (QT) si los diferenciales OAT-Bund vuelven a ampliarse, aunque advierte de que cualquier despliegue del balance acercaría el final de las subidas de tipos.
Implicaciones para las estrategias de tipos de interés y la volatilidad de mercado
Esperamos que el Banco Central Europeo mantenga los tipos de interés sin cambios en su próxima reunión de octubre, lo que señalaría un posible final del actual ciclo de subidas. Los operadores de derivados deberían ajustar las estrategias de tipos de interés a corto plazo, como los futuros sobre Euribor y los swaps de tipos, para incorporar en precios una pausa prolongada hasta fin de año. Históricamente, cuando se consolida la señal de pausa de un banco central, la volatilidad de los tipos a corto cae, lo que hace menos atractivas las estrategias largas de volatilidad en el tramo corto.
Diferenciales soberanos, incertidumbre fiscal y perspectiva del euro en FX
Debemos vigilar de cerca los diferenciales de la deuda soberana de la eurozona, en particular el diferencial entre el OAT francés a 10 años y el Bund alemán, que con frecuencia ha coqueteado con niveles críticos de 70 a 80 puntos básicos durante episodios de incertidumbre presupuestaria en París. Si el debate presupuestario en Francia provoca una mayor ampliación del diferencial, anticipamos que el banco central ralentizará o detendrá su proceso de endurecimiento cuantitativo antes de considerar herramientas de emergencia más agresivas como el Instrumento para la Protección de la Transmisión. Los operadores de derivados pueden aprovechar esta dinámica estructurando operaciones sobre diferenciales o utilizando CDS sobre deuda soberana de la eurozona para cubrirse frente a inestabilidad fiscal localizada.
Una pausa en las subidas de tipos combinada con tensión fiscal suele limitar el potencial alcista del euro frente a grandes divisas como el dólar estadounidense. Los operadores de derivados deberían considerar coberturas bajistas o estrategias de opciones para un mercado lateral en el cruce EUR/USD, como la compra de puts o la venta de call spreads. No obstante, debemos seguir de cerca los futuros del índice de referencia del gas natural TTF holandés, ya que cualquier repunte súbito de los precios de la energía podría reavivar las preocupaciones inflacionistas y devolver la política monetaria a una senda de endurecimiento.
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