Los analistas de ING esperan que el Banco de Japón eleve su tipo de política en 25 pb, hasta el 1,25%, y después avance con cautela, tras reconocer en sus comunicaciones formales que el tipo real de política sigue siendo negativo. Los comentarios del BoJ han aludido cada vez más al tipo neutral, que suele situarse entre el 1,1% y el 2,5% en términos nominales. Los analistas también señalan la posibilidad de un movimiento de 50 pb, vinculando ese riesgo a un entendimiento de política más amplio con Washington que podría llevar al USD/JPY a la baja, reducir la necesidad de una intervención de venta de dólares a gran escala y respaldar la estabilidad de los JGB.
Anticipan que la orientación procrecimiento de la política japonesa actuará como freno a un endurecimiento rápido y, por ello, proyectan dos subidas adicionales de 25 pb en enero y abril, llevando el tipo de política al 1,75%. Ese nivel se presenta como cercano al neutral antes de un recorte temporal del impuesto al consumo sobre alimentos y bebidas no alcohólicas del 8% al 1% durante dos años, un cambio que se espera que deprima la inflación general durante ese periodo. En cuanto a la dinámica de precios, el BoJ está enfatizando el traslado (pass-through) de mayores costes de inputs y de precios de producción al IPC general, reforzado por el repunte de la encuesta Tankan en las expectativas de precios de venta y por el crecimiento interanual del 7% en los precios de bienes corporativos.
Posicionamiento para un yen más fuerte y tipos japoneses más altos
Con la reunión de septiembre del Banco de Japón a la vuelta de la esquina, esperamos una subida de 25 puntos básicos hasta el 1,25%, lo que implica que los operadores de derivados deberían posicionarse para un yen más fuerte. Comprar opciones put de USD/JPY de corto vencimiento o estructurar bear spreads resulta muy atractivo mientras el spot se mantiene cerca de niveles clave de soporte en torno a 142,00. Esta estrategia cubre frente a una caída súbita del USD/JPY, a la vez que limita el riesgo a la baja si el Gobierno logra templar el tono hawkish del banco central.
En el mercado de renta fija, recomendamos a quienes pagan en swaps OIS (overnight index swaps) fijar tipos antes de que el tipo de política alcance nuestro objetivo neutral proyectado del 1,75% en abril de 2027. Las rentabilidades de los bonos del Estado japonés a 10 años, que actualmente cotizan cerca del 0,95%, probablemente superen el 1,10% a medida que el mercado descuente esta senda más restrictiva. Vender futuros de deuda pública en los repuntes permitirá a los traders aprovechar el ensanchamiento de los diferenciales de rentabilidad entre Japón y las economías occidentales.
Gestión de la volatilidad y operativa en la curva de tipos
También debemos prepararnos para el riesgo, menor pero muy disruptivo, de una subida de 50 puntos básicos, que dispararía con fuerza la volatilidad de las divisas. La volatilidad implícita de las opciones USD/JPY a un mes se sitúa actualmente en una media moderada del 9,5%, lo que hace que estrategias largas de volatilidad como los straddles sean relativamente baratas de implementar ahora. Esta operación actúa como una excelente cobertura frente a un shock de política monetaria más agresivo o una intervención respaldada por Washington para debilitar el dólar.
El caso fundamental para estas subidas de tipos es sólido, especialmente con el índice de precios de bienes corporativos de Japón mostrando un robusto aumento interanual del 7,0%. Los datos recientes de la encuesta Tankan confirman que las expectativas de precios de venta entre los grandes fabricantes se mantienen en máximos de varios años, lo que demuestra que la inflación de productores se está trasladando con éxito a los precios al consumo. Los traders de derivados deberían utilizar estos datos persistentes de inflación para justificar el mantenimiento de posiciones largas estructurales en el yen, pese al rechazo político a corto plazo desde Tokio.
De cara a adelante, la ventana para el endurecimiento probablemente se cerrará en abril de 2027, cuando el recorte temporal del impuesto al consumo sobre alimentos baje al 1%. Los traders deberían centrarse en operar la inclinación de la curva, ya que los tipos del tramo corto alcanzarán su máximo a comienzos del próximo año mientras las rentabilidades a largo plazo se ajustan al alivio fiscal doméstico. Recomendamos aprovechar este calendario entrando en posiciones de empinamiento de curva (curve steepener) en el mercado de swaps en las próximas semanas.
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