La narrativa del dólar estadounidense en 2026 se ha ampliado desde el descuento de la Reserva Federal (Fed), la inflación y la geopolítica hacia el debate sobre una “operación de depreciación”, después de que el Tesoro de EEUU afirmara que al menos duplicará las recompras de Treasuries de mayor vencimiento destinadas a sostener la liquidez. A partir del 9 de septiembre, el tamaño máximo de compra aumenta de 2.000 millones de dólares a al menos 4.000 millones por operación en los tramos de 10–20 años y 20–30 años, y se mantendrá durante el trimestre actual de financiación, que concluye el 4 de noviembre. La medida se presenta como gestión de la deuda y no como expansión cuantitativa (QE), pero ha intensificado el escrutinio sobre si Washington empieza a sentirse incómodo con unos tipos a largo muy elevados y si la divisa podría acabar absorbiendo el ajuste.
El telón de fondo es una fuerte presión por emisiones, con la deuda pública de EEUU por encima de 40 billones de dólares y con la rentabilidad del bono a 30 años recientemente en su nivel más alto desde 2007. El Tesoro ya había previsto hasta 38.000 millones de dólares de recompras de bonos “off-the-run” por motivos de liquidez este trimestre, junto con hasta 25.000 millones en vencimientos más cortos para gestión de caja, cifras muy inferiores a los anteriores programas de QE de la Fed. El mercado vigila la rentabilidad del 30 años frente al índice del dólar (DXY): si las rentabilidades suben mientras el DXY cae, y el oro o bitcoin avanzan, sugeriría un giro desde la ventaja por tipos hacia una prima de riesgo fiscal. El Tesoro ofrecerá más orientación en la financiación trimestral del 4 de noviembre.
Seguimiento de la dinámica bono-depreciación
Debemos prepararnos para el cambio del 9 de septiembre, cuando el Tesoro de EEUU duplicará sus recompras de bonos hasta 4.000 millones de dólares por operación. Como operadores de derivados, debemos vigilar de cerca la relación entre la rentabilidad del Treasury a 30 años y el índice del dólar estadounidense (DXY). Si las rentabilidades suben mientras el dólar cae, confirmaría que la operación de depreciación está activa y tendremos que ajustar nuestras carteras en consecuencia.
Con la deuda nacional de EEUU superando oficialmente este año el umbral de los 40 billones de dólares, la sostenibilidad fiscal ya no es una preocupación lejana. Históricamente, cuando la ratio deuda pública/PIB supera el 120%, se intensifica la presión sobre el valor de la moneda, como se ha visto en ciclos monetarios anteriores. El oro ya ha reaccionado a estas preocupaciones sobre las divisas fiduciarias, superando máximos históricos de 2.500 dólares por onza a principios de este ciclo y mostrando una fortaleza persistente.
Posicionamiento y estrategia de riesgo ante un cambio de régimen
Para aprovechar este cambio de régimen, recomendamos posicionarse en opciones call largas sobre el oro como estrategia directa para capturar una depreciación de la divisa. También deberíamos mirar opciones bajistas sobre el DXY, apuntando específicamente a exposición a la baja si se rompe la ventaja tradicional por diferencial de tipos. El uso de straddles sobre opciones de Treasuries también podría ayudarnos a capturar la elevada volatilidad prevista de cara al anuncio de financiación del 4 de noviembre.
Sin embargo, no podemos ignorar el contrapeso hawkish del presidente de la Fed, Kevin Warsh, que sigue manteniendo sobre la mesa nuevas subidas de tipos. Si una inflación persistente obliga a la Fed a actuar, el dólar podría registrar un fuerte repunte a corto plazo que estrangularía las posiciones cortas. Por ello, debemos mantener stops ajustados en nuestras estrategias cortas en divisas fiduciarias y ser disciplinados con el tamaño de las posiciones.
El foco del Tesoro en los tramos de 10–20 y 20–30 años implica que las operaciones sobre la forma de la curva están ahora mismo especialmente sensibles. Sugerimos implementar estrategias con opciones de empinamiento de curva (steepener) para capitalizar la tensión entre las compras del Tesoro y la expansión fiscal. Esto nos permitiría beneficiarnos si, con el tiempo, las rentabilidades a largo plazo acaban liberándose de los intentos del Gobierno de contenerlas.
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