El Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) mantuvo los tipos sin cambios y el 29 de julio publicó un comunicado casi idéntico al del 17 de junio, modificando un verbo y añadiendo un párrafo de 35 palabras en el que se citaba a tres disidentes. El texto de junio tenía 114 palabras y la versión de julio 115, mientras que la nota de implementación no varió, incluyendo un límite de 160.000 millones de dólares por contraparte en las operaciones de repos inversos overnight y la continuación de las compras de letras del Tesoro para mantener unas reservas abundantes. La votación pasó de 12-0 a 9-3, con Beth Hammack, Neel Kashkari y Lorie Logan partidarios de una subida de un cuarto de punto; no se daban tres disidencias en la misma dirección desde septiembre de 2016. El comunicado también reiteró el equilibrio del mercado laboral pese a que la participación cayó al 61,5% en junio, con una salida de la fuerza laboral de aproximadamente 720.000 personas junto a un aumento de 57.000 en las nóminas, y se conoció en un día en que el crudo subió más de un 7% tras lanzamientos de misiles iraníes.
Las cotizaciones del mercado suavizaron el endurecimiento a corto plazo: las probabilidades en CME FedWatch de al menos una subida antes del 16 de septiembre se situaban en el 59,2% a las 12:40 GMT del jueves frente al 64,1% del 17 de julio, mientras que las probabilidades hasta el 28 de octubre se mantenían en el 88,0% y una primera subida seguía plenamente descontada para el 9 de diciembre. Más adelante, la probabilidad de dos subidas antes de diciembre aumentó al 31,3% desde el 22,5%. Los tipos en el tramo largo repuntaron, con el rendimiento del bono a 30 años en el 5,21% a las 13:08 GMT, cerca de 7 pb más en la sesión y en su nivel más alto desde 2007; el Dow cayó alrededor de un 2% el miércoles y retrocedió unos 700 puntos desde su máximo de la tarde en el plazo de una hora tras la rueda de prensa. El Consejo votó por unanimidad mantener el IORB en el 3,65% y el tipo de crédito primario en el 3,75%, mientras que la senda condicional asignó una probabilidad del 0,0% a un objetivo más bajo en todas las reuniones restantes de 2026, pasando a ser positiva el 28 de julio de 2027 con un 0,3% y alcanzando un máximo del 1,6% en octubre de 2027; el siguiente gran hito es Jackson Hole, del 27 al 29 de agosto.
Posicionamiento ante el bear steepener y la volatilidad inminente
Necesitamos reaccionar con rapidez al ensanchamiento de la brecha entre las expectativas de tipos a corto plazo y los rendimientos a largo. Con el rendimiento del Treasury a 30 años alcanzando el 5,21%, su nivel más alto desde 2007, el mercado está exigiendo una prima mucho mayor por mantener deuda a largo plazo. Deberíamos posicionarnos para la continuidad de un bear steepener utilizando opciones sobre futuros de Treasuries para beneficiarnos de este aumento del riesgo de duración.
El próximo simposio de Jackson Hole, del 27 al 29 de agosto, será el siguiente gran catalizador de oscilaciones del mercado. Dado que el comunicado formal de la Reserva Federal se ha quedado completamente congelado, es probable que todas las señales de política lleguen directamente de las declaraciones en directo del presidente. Recomendamos comprar straddles de SOFR de corto vencimiento para capturar el inevitable repunte de la volatilidad, ya que el mercado se aferrará a cada palabra no revisada desde el atril.
Cobertura de riesgos de subida de tipos y seguimiento de la liquidez del balance
Aunque algunos operadores interpretaron inicialmente las tres disidencias hawkish como una señal de debilidad de la política, la historia apunta en otra dirección. En septiembre de 2016, una división similar de tres votos anticipó una trayectoria sostenida hacia tipos más altos en los meses posteriores. Deberíamos cubrirnos ante una subida sorpresa en septiembre adquiriendo calls sobre tipos baratos y fuera de dinero, especialmente dado que las tablas actuales de probabilidades han reducido las opciones inmediatas al 59,2%.
Por último, debemos vigilar el balance como una válvula de presión oculta para los halcones disidentes que buscan una política más restrictiva. Cualquier ajuste discreto en el endurecimiento cuantitativo o en la provisión de reservas impactará directamente en los diferenciales de swaps. Podemos aprovechar este movimiento de liquidez “bajo el radar” montando operaciones de valor relativo antes de que termine el periodo de calma de agosto.
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