美国财政部回购长期国债以及美联储9月加息，未能按市场预期引导行情运行方向；白银走势更多跟随长期收益率与原油价格，而非财政赤字“数学题”。9月22日，白银报每盎司65.38美元，对应黄金为4,322.95美元，金银比为66.1；较9月16日上升4.5%。9月16日，美联储将政策利率上调25个基点至3.75%—4.00%区间，并预计年内中值还将再加息一次。尽管10年期美债收益率回落至5%下方、布伦特原油在有关沙特恢复其东西向管道的报道后从105美元上方回落至接近104美元，白银2026年以来仍下跌约8%，较1月高点121.58美元累计回撤约46%。
财政部于9月10日实施首笔扩大量回购操作，买入10—20年期限国债52亿美元（上限60亿美元）；但30年期收益率仍从8月声明公告当日的5.196%升至9月14日的5.353%，10年期收益率也自2023年以来首次触及5%，白银两周内下跌4.8%。财政数据进一步走弱：前11个月财政赤字达1.966万亿美元，国债利息支出突破1万亿美元。然而，收益率上行的主因是更热的核心通胀与油价；2年期收益率上升约30个基点。一级交易商向该次操作报售规模达105亿美元，操作机制依赖发行短期国库券配合，而美联储自8月中旬以来对国库券的购买为零；9月16日加息后，10年期收益率至9月18日回落至约4.93%。扩大量回购将持续至11月4日。
市场动态与衍生品交易员的对冲策略
我们建议衍生品交易员在未来数周将关注重点放在长期美债收益率与布伦特原油期货上，而非跟踪联邦财政赤字。当前市场动态显示，白银与10年期美债收益率存在显著负相关关系，历史上在货币政策转换期该相关性往往收敛至约-0.7。在10年期收益率徘徊于关键的5%附近之际，白银期权的头寸应直接针对债券市场波动进行对冲。
我们的分析表明，布伦特原油近期在每桶104—105美元区间波动，正成为通胀预期与长期收益率的主要驱动因素。历史经验显示，能源价格若持续上涨10%，通常会在数周内推动10年期盈亏平衡通胀（breakeven inflation）利率上行15—20个基点，并对贵金属形成即时压力。我们建议使用短期限原油期权来预判长端收益率的突发变化，再执行白银衍生品交易。
把握回购与白银期权波动率机会
财政部扩大量回购计划将持续至11月4日，为利用白银看涨与看跌期权的错定价提供了独特时间窗口。由于此类回购并不向金融体系注入新增流动性，收益率的任何阶段性回落都为买入短期限白银看涨期权提供了较佳入场时点。我们预计临近11月这一节点时隐含波动率将趋于收敛，因此交易员应在收益率快速上行引发的波动尖峰中寻机买入期权权利金（premium）。
尽管美联储近期将政策利率上调至3.75%—4.00%区间，衍生品交易员仍需认识到，市场已对这些短期调整进行了定价。历史数据显示，当美联储接近加息周期尾声时，长期收益率往往与政策利率脱钩，转而更多跟随经济增长与能源价格等输入因素。我们建议构建做多波动率策略，例如对白银期货建立跨式期权（straddle）组合，以把握这种脱钩效应充分显现时可能出现的剧烈价格波动。
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