BNY 的 iFlow 数据显示，在经历了一段因 USD/JPY 上行与干预风险而令对冲比率异常偏低的时期后，跨境客户对日元（JPY）的整体配置首次自 2024 年第四季度以来转为合计低配。此前的立场反映出市场愿意承担套息成本，这一偏好受到“日元被低估”的认知以及对美联储降息预期的支撑。如今这一组合已发生变化：对冲行为趋紧，同时市场重新聚焦于融资型交易。
即便在多次干预之后，市场定价已逐步转向质疑日本财务省捍卫汇率的能力；与此同时，随着市场对美联储路径被重新定价得更为鹰派，对日本央行（BoJ）进一步收紧的预期有所降温。据称，低配 USD/JPY 的头寸正回归常态，尽管该货币对仍处于温和低配状态。更广泛的日元配置下滑则主要由“以日元融资的交叉盘”再度走强所驱动，显示套息敞口正在重建，但预计较 2024 年更具选择性。
日元持仓转向与央行政策分化
我们观察到日元持仓出现显著变化：客户合计资金流自 2024 年末以来首次转为低配。USD/JPY 近期突破关键的 170 水平，表明日本当局在 2026 年 5 月实施的高达 9.8 万亿日元干预未能形成持久“底部”。这一被市场解读为“干预未奏效”的信号，正在助长交易员再度做空日元。
日元走弱的根本原因在于央行政策路径的明显分化。日本央行释放出政策正常化节奏偏慢的信号，而美国 2026 年 5 月最新通胀数据仍顽固维持在 3.5%，强化了美联储的鹰派立场。在美日利差超过 500 个基点的背景下，以低成本日元融资、配置高收益美元资产的动机依旧强烈。
衍生品策略与高波动日元环境下的机会
对衍生品交易者而言，这释放出一个重要信号：可以重建以日元融资的套息交易，但需要比过去更具选择性。我们建议视野不必局限于美元，可关注更高收益货币，例如墨西哥比索或澳元。通过使用衍生品（如 AUD/JPY 或 MXN/JPY 的看涨期权），可在参与日元进一步走弱的同时，对下行风险进行界定与限制。
尽管对干预的担忧有所消退，但其遗留效应是日元相关货币对的隐含波动率仍处于高位。这一环境适合采用从波动率中获益的策略，例如卖出虚值日元看跌期权以收取权利金。通过构建期权领口（collar）等结构也可能较为有效：在为看涨期权多头头寸提供“融资”的同时，对潜在上行与下行进行封顶与约束。
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