أفادت رويترز أن البنك المركزي الأوروبي يدرس رفع الحد الأدنى لمتطلبات الاحتياطي (MRR)، ربما في الخريف، ما سيحوّل جزءاً أكبر من احتياطيات البنوك إلى شريحة غير مُدرّة للعائد. ويتناقض ذلك مع الأموال المودعة في تسهيل الإيداع، التي تدفع حالياً 2.25%. وتقدّر ING أن مضاعفة متطلبات الاحتياطي الأدنى ستخفض خسائر البنك المركزي الأوروبي بنحو 4 مليارات يورو سنوياً، مع وفورات أكبر إذا ارتفعت أسعار الفائدة. ومع وجود سيولة فائضة عند 2.2 تريليون يورو، قد يبدو الخفض المُستنتج لمرة واحدة بنحو 174 مليار يورو في الاحتياطيات الفائضة متواضعاً، إلا أنه قد يدفع الأوضاع أقرب إلى نطاق تصبح فيه معدلات التمويل أكثر حساسية؛ وقد عكست تسعيرات السوق ذلك مع ارتفاع طفيف في فروقات يوريبور/‏OIS عقب العناوين الرئيسية.

سيكون أثر السيولة غير متكافئ عبر منظومة اليورو. إذ تحتفظ إيطاليا وإسبانيا والبرتغال بسيولة فائضة تعادل نحو 3 إلى 6 أضعاف متطلبات الاحتياطي الأدنى لديها، في حين تقترب فرنسا وألمانيا من 15 ضعفاً، ما يشير إلى تشدد أكبر في بعض الولايات القضائية. كما أن التوزيع منحاز أيضاً على مستوى البنوك: فبعض المؤسسات التي تحتفظ بسيولة فائضة ليست هي نفسها التي تحمل الودائع المستخدمة في احتساب متطلبات الاحتياطي الأدنى، بينما ستواجه البنوك الأصغر ذات قواعد الودائع الكبيرة بشكل غير متناسب متطلبات أعلى. وتبقى المسيرة الأوسع للسياسة متجهة نحو احتياطيات فائضة أقل، واعتماد أكبر على عمليات سيولة البنك المركزي الأوروبي، وانجراف معدلات التمويل قصيرة الأجل أقرب إلى سعر عمليات إعادة التمويل الرئيسية (MRO)، بدعم من العمليات طويلة الأجل ومحفظة سندات أصغر.

تحول سياسة البنك المركزي الأوروبي وتداعيات السيولة

نراقب تقارير تفيد بأن البنك المركزي الأوروبي قد يرفع مقدار الاحتياطيات التي يجب على البنوك الاحتفاظ بها، وربما هذا الخريف. هذا الإجراء لن يدفع فوائد للبنوك، ما يعني فعلياً تشديد الأوضاع المالية وتقليص السيولة الفائضة في النظام. ورغم أن إجمالي الخفض يبدو صغيراً مقارنةً بـ2.2 تريليون يورو من السيولة الفائضة، فإنه يرسل إشارة واضحة إلى اتجاه تحرك البنك المركزي الأوروبي.

يشير هذا التحول إلى أننا يجب أن نتوقع ارتفاع تكاليف التمويل قصيرة الأجل في الأشهر المقبلة. فقد اتسعت الفجوة بين سعر يوريبور لثلاثة أشهر وسعر €STR لليلة واحدة—وهو مقياس رئيسي لضغوط النظام المصرفي—إلى 14 نقطة أساس من 10 نقاط أساس في الربع الماضي. ونعتقد أنه ينبغي تعديل مراكز المشتقات للاستفادة من اتساع هذا الفارق بصورة أكبر مع تراجع وفرة السيولة.

أثر السوق والسوابق واستراتيجية التداول

تاريخياً، رأينا تكرار هذا السيناريو من قبل، مثلما حدث خلال السداد المُعجّل لقروض البنك المركزي الأوروبي طويلة الأجل (TLTROs) في 2023، والذي استنزف السيولة ودفع معدلات سوق المال إلى الارتفاع. وشهدت تلك الفترة تضاعف فارق يوريبور-€STR خلال بضعة أشهر، ما يوفر سابقة واضحة لما قد نتوقعه الآن. وتشير هذه النتائج السابقة إلى أن حتى سحباً متواضعاً للسيولة يمكن أن يكون له تأثير غير متناسب على معدلات التمويل الرئيسية.

لن يكون الأثر متجانساً، ما يخلق فرصاً لتداولات القيمة النسبية. ونلاحظ أن البنوك في إيطاليا وإسبانيا تحتفظ بسيولة فائضة أقل بكثير نسبةً إلى متطلبات الاحتياطي مقارنةً بنظيراتها في ألمانيا وفرنسا. وعليه، يمكننا توقع ضغوط تمويل أكبر على هذه الأنظمة المصرفية الطرفية، وهو رأي تدعمه بيانات حديثة تُظهر ارتفاعاً بنسبة 3% في استخدام مرافق الإقراض الهامشي لدى البنك المركزي الأوروبي خلال الشهر الماضي.

خلال الأسابيع المقبلة، ينبغي أن نتموضع لهذا التحول عبر التركيز على مشتقات أسعار الفائدة التي تستحق في أواخر 2026 وبدايات 2027. ويتضمن ذلك الدخول في صفقات تستفيد من ارتفاع تثبيتات يوريبور، مثل دفع سعر ثابت على مقايضات أسعار الفائدة أو شراء عقود يوريبور الآجلة للربع الرابع. وتفترض هذه المراكز أن السوق لا يزال يُقلّل حالياً من تسعير أثر تحرك البنك المركزي الأوروبي نحو بيئة سيولة أقل وفرة.

ابدأ التداول الآن — انقر هنا لفتح حسابك الحقيقي في VT Markets.