عُزي ضعف الناتج المحلي الإجمالي السويدي في الربع الأول بشكل رئيسي إلى تراجع الإنفاق الحكومي بنسبة 2.1% على أساس فصلي، في حين ارتفع استهلاك الأسر بنسبة 0.6% على أساس فصلي وأسهمت المخزونات في دعم النمو. وارتفع الدخل الحقيقي المتاح للتصرف بنسبة 1.0% على أساس سنوي، ما وفر بعض الدعم للطلب. ويتوقع استطلاع لـ«بلومبرغ» أن يبلغ تضخم مؤشر أسعار المستهلكين 0.8% على أساس سنوي هذا العام، وهي توليفة قد تشير إلى توجه ثابت في السياسة النقدية من جانب بنك «ريكس بنك».

غير أن بيانات التضخم تعقّدت بفعل تغييرات ضريبية. وأظهرت الأرقام النهائية لأبريل أن مؤشر أسعار المستهلكين العام بلغ -0.1% على أساس سنوي، فيما جاء المؤشر باستثناء الطاقة مستقراً، وبلغ مؤشر CPIF ‏0.8% على أساس سنوي؛ ويتوقع الاستطلاع ذاته أن يرتفع مؤشر أسعار المستهلكين إلى 1.3% على أساس سنوي في مايو، في حين يستهدف «ريكس بنك» مؤشر CPIF عند 2%. وكانت الحكومة قد أعلنت في سبتمبر أنها ستخفض ضريبة القيمة المضافة على المنتجات الغذائية إلى النصف ضمن ميزانية 2026، ودخل خفض الضريبة حيز التنفيذ في أبريل، ما قد يشوّه القراءات على المدى القريب. وأشارت محاضر اجتماع «ريكس بنك» إلى مخاوف بشأن مخاطر تضخم صعودية، بما في ذلك المخاطر المرتبطة بحرب إيران، حتى مع الإبقاء على أسعار الفائدة دون تغيير.

—

مزاج «ريكس بنك» وسوء تسعير السوق

نرى أن البيانات الاقتصادية الضعيفة الأخيرة من السويد قد تكون مضللة. فبينما انكمش الناتج المحلي الإجمالي في الربع الأول بسبب انخفاض الإنفاق الحكومي، كانت الإشارة الأهم هي أن إنفاق الأسر سجل نمواً بالفعل، مدعوماً بارتفاع الدخل الحقيقي. وتشير متانة المستهلك إلى أن الاقتصاد يستند إلى قاعدة أكثر صلابة مما يوحي به الرقم الرئيسي.

يتم كبح قراءات التضخم المنخفضة الحالية بشكل مصطنع بفعل خفض ضريبة القيمة المضافة المؤقت على الغذاء الذي دخل حيز التنفيذ في أبريل. ونعتقد أن الضغوط السعرية الكامنة تتزايد، وهو ما تدعمه بيانات حديثة من «إحصاءات السويد» تُظهر أن تضخم مؤشر CPIF في مايو قفز إلى 1.7%، في مفاجأة للأسواق التي كانت قد سعّرت ارتفاعاً إلى 1.3% فقط. ويشير ذلك إلى أن الأثر المؤقت لخفض ضريبة القيمة المضافة بدأ يتلاشى بالفعل وأن الضغوط الأساسية تعود للظهور.

وتُظهر محاضر «ريكس بنك» أن البنك أكثر قلقاً من التضخم مما يبدو أن السوق يعتقد. ويشعر المسؤولون بالقلق من مخاطر صعودية ناجمة عن أحداث جيوسياسية مثل الصراع المستمر في إيران، الذي يواصل التأثير في تكاليف الشحن وأسعار الطاقة. ولا ينبغي التقليل من استعداد البنك للتحرك إذا استمرت ضغوط التضخم في الاتساع على نطاق أوسع.

وتشبه هذه الحالة فترة 2021-2022، حين جرى التقليل من شأن طفرات التضخم الأولية قبل أن تُجبر البنوك المركزية على اتخاذ إجراءات تشديدية قوية. وبناءً عليه، نعتقد أن السوق لا يسعّر بشكل كافٍ احتمال قيام «ريكس بنك» برفع أسعار الفائدة مستقبلاً. وقد ينظر المتداولون في مراكز تستفيد من ارتفاع معدلات الفائدة السويدية قصيرة الأجل، مثل دفع السعر الثابت في مقايضات أسعار الفائدة.

—

تداعيات التداول وتوقعات الكرونة

في ضوء هذا التباين بين تسعير السوق واحتمالات تحرك «ريكس بنك»، تبدو الكرونة السويدية مقومة بأقل من قيمتها. وسيشكل بنك مركزي أكثر ميلاً للتشديد محفزاً مهماً لقوة الكرونة. ونرى فرصاً في شراء خيارات الشراء (Call) على الكرونة، ولا سيما مقابل اليورو، للتموضع لاحتمال تشديد مفاجئ للسياسة النقدية.

ويخلق الخلاف الواضح بين البيانات الرسمية الضعيفة والنبرة التشددية الضمنية للبنك المركزي حالة من عدم اليقين الكبير. ويشير ذلك إلى تقلبات أعلى خلال الأسابيع المقبلة، خصوصاً حول إصدار بيانات التضخم المقبلة. وقد يكون شراء استراتيجيات «سترادل» على سعر صرف اليورو/الكرونة (EUR/SEK) وسيلة فعالة للاستفادة من حركة سعرية كبيرة مع استيعاب السوق لهذه الإشارات المتضاربة.