توضح لاريسا دي باروس فريتز من بنك ABN AMRO كيف يمكن لمختلف صدمات النفط والغاز أن تؤثر في توقعات أسعار الفائدة لدى البنك المركزي الأوروبي وعوائد سندات البوند الألمانية. وهي تميّز بين صدمات النفط المدفوعة بالطلب، والتحركات المضاربية في المخزونات، واضطرابات إمدادات النفط، وصدمات إمدادات الغاز.
تدفع صدمات النفط المدفوعة بالطلب أسعار الفائدة إلى الارتفاع الحاد، بينما قد تؤدي صدمات النفط المدفوعة بالمخزون إلى عمليات شراء بدافع “الهروب إلى الجودة” وانخفاض العوائد. أما صدمات إمدادات النفط فترفع التضخم وتوقعات البنك المركزي الأوروبي، لكن ضعف النمو يمكن أن يحدّ من ارتفاع العوائد الأطول أجلاً.
صدمات الغاز ومنحنى البوند
توصَف صدمات إمدادات الغاز بأنها أكثر تضخمية وأطول أمداً من صدمات النفط، ما يؤدي إلى اتساع ما يُسمى “علاوة الغاز” في عوائد البوند بمرور الوقت. وقد لا تتفاعل عوائد البوند إلا بشكل ضعيف، أو قد تنخفض قليلاً في البداية، لأن انتقال التضخم يحدث ببطء، قبل أن ترتفع بطريقة مستدامة عند الآجال القصيرة والطويلة على حد سواء.
وتشير المذكرة إلى أن الظروف الحالية تدل على صدمة إمدادات تقودها النفط، مع “تسطّح هبوطي” قصير الأجل للمنحنى. ثم تطرح احتمال حدوث “انحدار هبوطي” لاحقاً مع تراكم التضخم المرتبط بالغاز.
نظراً لاضطرابات الإمدادات الأخيرة التي دفعت خام برنت ليتجاوز 95 دولاراً للبرميل للمرة الأولى منذ أواخر 2025، فنحن بوضوح في بيئة صدمة إمدادات تقودها النفط. وقد انعكس ذلك بالفعل في أحدث بيانات مؤشر أسعار المستهلكين المنسق (HICP) لمنطقة اليورو لشهر فبراير 2026، التي أظهرت ارتفاعاً مفاجئاً في مكوّن الطاقة. ويقوم السوق الآن بتسعير بنك مركزي أوروبي أكثر تشدداً في المستقبل القريب.
تشير هذه الديناميكية بقوة إلى “تسطّح هبوطي” لمنحنى عوائد البوند الألماني على المدى القريب. نتوقع أن ترتفع عوائد الآجال القصيرة بوتيرة أشد من عوائد الآجال الطويلة مع استيعاب السوق لمخاطر التضخم الفورية، بينما تكبح مخاوف النمو الطرف الطويل. ينبغي لمتداولي المشتقات النظر في إنشاء مراكز لتسطيح المنحنى، على سبيل المثال عبر بيع عقود Bobl الآجلة لأجل عامين وشراء عقود Bund الآجلة لأجل عشر سنوات.
التموضع لتحول لاحق في النظام
ومع ذلك، يجب أن نتذكر دروس أزمة الطاقة في 2022، حيث خلقت صدمات إمدادات الغاز موجة تضخم أكثر استمراراً. كما أن عقود الغاز الهولندية TTF الآجلة بدأت بالفعل تتسلل فوق 55 يورو/ميغاواط ساعة، ما يشير إلى أن صدمة سعرية ثانوية مدفوعة بالغاز قد تكون تتشكل ببطء. وقد “تترسخ” هذه “علاوة الغاز” تاريخياً في عوائد البوند مع تأخر زمني.
لذلك، ومع بدء انتقال هذا التضخم الأكثر التصاقاً المرتبط بالغاز عبر الاقتصاد خلال الشهر أو الشهرين المقبلين، فمن المرجح أن تتغير ديناميكية منحنى العائد. ينبغي أن نكون مستعدين للتحول نحو بيئة “انحدار هبوطي”، حيث تبدأ مخاوف التضخم طويلة الأجل في التغلب على توقعات رفع الفائدة قصيرة الأجل. سيكون هذا هو الوقت المناسب لفك مراكز التسطيح والتموضع لارتفاع عوائد الطرف الطويل بوتيرة أسرع.
