تتوقع نومورا ريسيرش الآن أن يقوم بنك النرويج (Norges Bank) بإجراء خفض واحد إضافي لسعر الفائدة الأساسي، في ديسمبر 2026، ليصل السعر إلى 3.75%. ويأتي ذلك عقب ارتفاع التضخم في النرويج خلال يناير بأكثر من المتوقع، إلى جانب نمو أقوى للأجور.
في يناير، ارتفع تضخم مؤشر CPI-ATE بمقدار 0.3 نقطة مئوية ليصل إلى 3.4% على أساس سنوي، مقابل توقعات 2.9% من نومورا وبنك النرويج، و3.0% وفق توقعات الإجماع. كما ارتفع تضخم مؤشر CPI بمقدار 0.4 نقطة مئوية ليصل إلى 3.6% على أساس سنوي، مقارنةً بـ 3.2% لدى نومورا و2.7% لدى بنك النرويج و3.0% وفق توقعات الإجماع.
توقعات التضخم ومسار السياسة
تتوقع نومورا أن يُبقي نمو الأجور التضخم مرتفعًا وعنيدًا حتى عام 2026، حتى إن تباطأ بمرور الوقت. ووفقًا لهذا التصور، فإن سعر الفائدة المتوقع عند 3.75% سيكون أعلى من نطاق الحياد طويل الأجل لدى بنك النرويج، البالغ 2.25% إلى 3.50%.
ومن المخاطر المذكورة الارتفاع الأخير للكرونة النرويجية مقابل الدولار الأمريكي واليورو، ما قد يخفض تضخم الواردات. وتقول نومورا إنها قد أخذت بالفعل في الحسبان تباطؤ ارتفاع أسعار السلع، ولا تزال تتوقع تراجع التضخم تدريجيًا، بما يدعم خفضًا واحدًا متبقيًا.
استنادًا إلى أرقام التضخم المرتفعة على نحو غير متوقع لشهر يناير 2026، يجب علينا إعادة معايرة استراتيجيتنا للأسابيع المقبلة. تُظهر البيانات وصول التضخم الأساسي إلى 3.4% والتضخم العام إلى 3.6%، وكلاهما أعلى بكثير مما توقعناه نحن وبنك النرويج. ويشير ذلك إلى أن ضغوط الأسعار لا تتراجع كما كان متوقعًا، ما يفرض إعادة نظر كبيرة في مسار البنك المركزي.
هذا التضخم المستمر تدعمه قوة نمو الأجور، وهو اتجاه لاحظناه طوال عام 2025 عندما تجاوز متوسط تسويات الأجور 5%. ومن الواضح أن هذا الزخم يمتد إلى هذا العام، ما يشير إلى أن التضخم سيظل مرتفعًا وعنيدًا لفترة أطول مما تم نمذجته سابقًا. وبناءً عليه، ينبغي للسوق التوقف عن تسعير عدة تخفيضات للفائدة والاستعداد بدلًا من ذلك لخفض واحد متأخر، على الأرجح ليس قبل ديسمبر 2026.
تداعيات استراتيجية السوق
بالنسبة لمتداولي أسعار الفائدة، يعني ذلك أن الأدوات التي تُسعّر تخفيضات للفائدة في صيف أو خريف 2026 لا تتماشى مع الواقع الجديد. ينبغي أن ننظر في دفع السعر الثابت على مقايضات أسعار الفائدة النرويجية أو بيع اتفاقيات الأسعار الآجلة للنصف الثاني من العام. ومن المرجح أن يواجه عائد السند الحكومي النرويجي لأجل عامين، الذي يبلغ حاليًا نحو 4.1%، ضغوطًا صعودية مع استيعاب السوق لهذا التحول المتشدد.
في سوق الصرف الأجنبي، يعزز ذلك موقفًا متفائلًا تجاه الكرونة النرويجية. إن احتمال إبقاء بنك النرويج أسعار الفائدة عند 4.0% لمعظم العام، بينما قد تقوم بنوك مركزية أخرى مثل البنك المركزي الأوروبي بخفضها، يزيد من جاذبية الكرونة في صفقات العائد (Carry Trade). نرى إمكانية لمزيد من الارتفاع، خصوصًا في زوج EUR/NOK، الذي انخفض بالفعل من مستويات فوق 12.00 في منتصف 2025 إلى نحو 11.25 اليوم.
بالنسبة لمشتقات الأسهم، تمثل أسعار الفائدة المرتفعة المستمرة عامل ضغط على مؤشر أوسلو بورص OBX. فقد تؤدي تكاليف الاقتراض الأعلى إلى الضغط على هوامش الشركات، ما يجعل المراكز السلبية أكثر جاذبية. يمكننا النظر في شراء خيارات البيع (Put) على مؤشر OBX كتحوط أو كرهان مضاربي على تفاعل السوق مع سياسة نقدية أكثر تشددًا لفترة أطول.
